Model The Fed muncul pada awal abad ke-21 sebagai metodologi penilaian saham yang digunakan oleh guru Wall Street dan pers keuangan. Model Fed membandingkan hasil saham dengan hasil obligasi. Para pendukung hampir selalu mengutip tiga atribut berikut sebagai alasan popularitasnya:
- Itu sederhana. Itu didukung oleh bukti empiris. Itu didukung oleh teori keuangan.
Artikel ini membahas konsep-konsep dasar di balik model Fed: Bagaimana cara kerjanya, dan bagaimana itu dikembangkan, dan artikel itu juga akan menguraikan tantangan untuk keberhasilan dan kesehatan teoritisnya.
Apa Model Fed?
Model Fed adalah metodologi penilaian yang mengakui hubungan antara hasil pendapatan ke depan dari pasar saham (biasanya Indeks S&P 500,) dan yield obligasi Treasury hingga jatuh tempo (YTM) 10-tahun.
Hasil pada saham adalah penghasilan yang diharapkan selama 12 bulan ke depan dibagi dengan harga saham saat ini dan dilambangkan sebagai (E 1 / P S). Persamaan ini adalah kebalikan dari rasio P / E maju yang akrab tetapi, ketika ditunjukkan dalam bentuk hasil yang sama, itu menyoroti konsep yang sama dengan hasil obligasi (YB) —yaitu, konsep pengembalian investasi.
Beberapa pendukung model Fed berpendapat bahwa hubungan hasil bervariasi dari waktu ke waktu, sehingga mereka menggunakan rata-rata perbandingan hasil setiap periode. Metode yang lebih populer adalah di mana hubungan ditetapkan pada nilai nol. Teknik ini disebut sebagai bentuk ketat dari model The Fed karena ini menyiratkan bahwa hubungan tersebut benar-benar setara.
Dalam bentuk yang ketat, hubungannya sedemikian rupa sehingga hasil saham ke depan sama dengan hasil obligasi:
YB = PS E1 di mana: YB = imbal hasil obligasi E1 = hasil saham ke depan
Dua kesimpulan dapat ditarik dari ini:
Perbedaan dalam hasil stok forward sama dengan 0.
PS E1 −YB = 0
Atau, rasio hasil saham berjangka dibagi dengan hasil obligasi sama dengan 1:
(PS E1) ÷ YB = 1
Premis di balik model ini adalah obligasi dan saham merupakan produk investasi yang bersaing. Seorang investor terus-menerus membuat pilihan antara produk-produk investasi karena harga relatif antara produk-produk ini berubah di pasar.
Asal
Nama Fed Model diproduksi oleh para profesional Wall Street pada akhir 1990-an, tetapi sistem ini tidak secara resmi didukung oleh Federal Reserve Board. Pada 22 Juli 1997, Laporan Humphrey-Hawkins Fed memperkenalkan grafik hubungan dekat antara hasil Treasury jangka panjang dan hasil pendapatan ke depan S&P 500 dari 1982 hingga 1997.
Penilaian Ekuitas dan Suku Bunga Jangka Panjang
Catatan: Rasio harga perolehan didasarkan pada estimasi konsensus pendapatan I / B / E / S International Inc. selama 12 bulan mendatang. Semua pengamatan mencerminkan harga pada pertengahan bulan. Sumber: Federal Reserve
Tak lama kemudian, pada tahun 1997 dan 1999, Edward Yardeni, yang saat itu berada di Deutsche Morgan Grenfell, menerbitkan beberapa laporan penelitian yang menganalisis lebih lanjut hubungan yield obligasi / stok ini. Dia menamai hubungan itu dengan Model Penilaian Stok Fed, dan nama itu macet.
Penggunaan asli dari jenis analisis ini tidak diketahui, tetapi hasil obligasi dibandingkan perbandingan hasil ekuitas telah digunakan dalam praktik jauh sebelum The Fed menggambarkannya dan Yardini mulai memasarkan gagasan itu. Sebagai contoh, I / B / E / S telah menerbitkan hasil pendapatan maju pada S&P 500 versus Treasury 10-tahun sejak pertengahan 1980-an. Mempertimbangkan kesederhanaannya, jenis analisis ini mungkin juga digunakan beberapa waktu sebelumnya. Dalam makalah Maret 2005 mereka yang berjudul "Rasio P / E Pasar: Pengembalian Saham, Penghasilan, dan Pembalikan Mean, " Robert Weigand dan Robert Irons berkomentar bahwa bukti empiris menunjukkan bahwa investor mulai menggunakan model Fed pada 1960-an segera setelah Myron Gordon menggambarkan model diskon dividen dalam makalah seminal "Dividen, Penghasilan, dan Harga Saham" pada tahun 1959.
Menggunakan Model
Model Fed mengevaluasi apakah harga yang dibayarkan untuk arus kas berisiko yang diperoleh dari saham sesuai dengan membandingkan ukuran pengembalian yang diharapkan untuk setiap aset: YTM untuk obligasi dan E 1 / P S untuk saham.
Analisis ini biasanya dilakukan dengan melihat perbedaan antara dua pengembalian yang diharapkan. Nilai spread antara (E 1 / P S) - Y B menunjukkan besarnya mispricing antara dua aset. Secara umum, semakin besar spread, semakin murah saham relatif terhadap obligasi dan sebaliknya. Penilaian ini menunjukkan bahwa penurunan hasil obligasi menentukan penurunan hasil pendapatan, yang pada akhirnya akan menghasilkan harga saham yang lebih tinggi. Itu adalah P S harus naik untuk setiap E 1 yang diberikan ketika hasil obligasi di bawah hasil stok.
Terkadang, para pakar pasar keuangan dengan ceroboh (atau tidak peduli) mengklaim bahwa saham dinilai rendah menurut model Fed (atau suku bunga). Meskipun ini adalah pernyataan yang benar, itu ceroboh karena menyiratkan bahwa harga saham akan lebih tinggi. Interpretasi yang benar dari perbandingan antara hasil saham dan hasil obligasi bukan bahwa saham murah atau mahal tetapi bahwa saham murah atau mahal relatif terhadap obligasi. Mungkin saja saham mahal dan dihargai untuk memberikan pengembalian di bawah pengembalian jangka panjang rata-rata, tetapi obligasi bahkan lebih mahal dan dihargai untuk memberikan pengembalian jauh di bawah rata-rata pengembalian jangka panjang.
Bisa jadi bahwa saham dapat terus menerus undervalued menurut model Fed sementara harga saham turun dari level saat ini.
Tantangan Pengamatan
Oposisi terhadap Model Fed didasarkan pada empiris, bukti pengamatan, dan kekurangan teoretis. Untuk memulai, meskipun stok dan imbal hasil jangka panjang tampaknya berkorelasi dari tahun 1960-an ke depan, mereka tampaknya jauh dari berkorelasi sebelum tahun 1960-an.
Juga, mungkin ada masalah statistik dalam cara model Fed telah dihitung. Awalnya, analisis statistik dilakukan dengan menggunakan regresi kuadrat-terkecil, tetapi imbal hasil obligasi dan saham mungkin tampak saling terintegrasi, yang akan membutuhkan metode analisis statistik yang berbeda. Javier Estrada menulis sebuah makalah pada tahun 2006 yang disebut "The Fed Model: The Bad, The Worse, And The Ugly" di mana ia melihat ke bukti empiris menggunakan metodologi co-integrasi yang lebih tepat. Kesimpulannya menunjukkan bahwa model Fed mungkin tidak sebagus alat seperti yang diperkirakan semula.
Tantangan Teoritis
Penentang model The Fed juga menghadirkan tantangan yang menarik dan valid untuk kesehatan teoretisnya. Kekhawatiran timbul atas membandingkan hasil stok dan imbal hasil obligasi karena YB adalah tingkat pengembalian internal (IRR) obligasi dan secara akurat mewakili pengembalian yang diharapkan atas obligasi. Ingat bahwa IRR mengasumsikan bahwa semua kupon yang dibayarkan selama umur obligasi diinvestasikan kembali di Y B, sedangkan E 1 / P S tidak selalu merupakan IRR suatu saham dan tidak selalu mewakili pengembalian yang diharapkan atas saham.
Lebih lanjut, E1 / P S adalah pengembalian yang diharapkan nyata (disesuaikan dengan inflasi) sementara YB adalah tingkat pengembalian nominal (tidak disesuaikan). Perbedaan ini menyebabkan gangguan dalam perbandingan pengembalian yang diharapkan.
Lawan berpendapat bahwa inflasi tidak mempengaruhi saham dengan cara yang sama ia mempengaruhi obligasi. Inflasi biasanya diasumsikan diteruskan ke pemegang saham melalui pendapatan, tetapi kupon untuk pemegang obligasi tetap. Jadi, ketika hasil obligasi naik karena inflasi, P S tidak terpengaruh karena pendapatan naik dengan jumlah yang mengimbangi kenaikan tingkat diskonto ini. Singkatnya, E 1 / P S adalah pengembalian yang diharapkan nyata dan Y B adalah pengembalian yang diharapkan nominal. Dengan demikian, dalam periode inflasi tinggi, model Fed akan keliru berpendapat untuk hasil stok tinggi dan menekan harga saham dan, dalam periode inflasi rendah, itu akan secara keliru berpendapat untuk hasil stok rendah dan meningkatkan harga saham.
Keadaan di atas disebut ilusi inflasi, yang disajikan oleh Franco Modigliani dan Richard A. Cohn dalam makalah mereka tahun 1979 "Inflasi, Penilaian Rasional, dan Pasar." Sayangnya, ilusi inflasi tidak semudah ditunjukkan seperti ketika berhadapan dengan pendapatan perusahaan. Beberapa studi telah menunjukkan bahwa banyak inflasi tidak masuk ke pendapatan sementara yang lain menunjukkan sebaliknya.
Garis bawah
Model Fed mungkin atau mungkin bukan alat investasi yang efektif. Namun, satu hal yang pasti: Jika seorang investor mempertimbangkan saham aset riil yang melewati inflasi hingga pendapatan, mereka tidak dapat secara logis menginvestasikan modalnya berdasarkan model Fed.
