Ketika sebuah perusahaan di mana Anda memiliki saham memintal salah satu unitnya kepada pemegang saham, apa langkah terbaik yang harus dilakukan? Apakah Anda menyimpan saham di perusahaan induk, dalam spin-off, atau keduanya? Pertanyaan itu telah sering ditanyakan oleh investor selama bertahun-tahun.
Antara 1990-2006, ada lebih dari 800 spin-off di bursa AS, dengan total nilai pasar lebih dari $ 800 miliar, menurut "Structure Mergers & Acquisitions" Peter Hunt.
Spin on Spinoffs
Dalam spin-off murni, perusahaan mendistribusikan 100% kepemilikannya dalam suatu unit sebagai dividen saham kepada pemegang saham yang ada. Ini adalah metode divestasi bebas pajak yang biasanya membantu orang tua dan unit mencapai hasil yang lebih baik sebagai entitas yang terpisah dan lebih bernilai tinggi.
Banyak penelitian telah menemukan bahwa spin-off dan orang tua benar-benar mengungguli pasar, dengan ujung-ujung ke spin-off. Salah satu penelitian yang lebih sering dikutip oleh Patrick Cusatis, James Miles dan J. Randall Woolridge diterbitkan dalam edisi 1993 The Journal of Financial Economics. Ini menentukan bahwa spin-off dan orang tua melampaui Indeks S&P 500 dengan rata-rata 30% dan 18% masing-masing selama tiga tahun pertama perdagangan saham-saham spin-off.
Investigasi Lehman Brothers oleh Chip Dickson menemukan bahwa antara tahun 2000 dan 2005, spin-off mengalahkan pasar rata-rata 45% selama dua tahun pertama mereka, sementara perusahaan induk mengalahkannya dengan rata-rata 40% dalam dua tahun yang sama. JPMorgan (NYSE: JPM) memeriksa spin-off dari tahun 1985-1995 dan memperkirakan kelebihan pengembalian sebesar 20% untuk spin-off dan 5% untuk orang tua selama 18 bulan pertama.
Yang Membuat Mereka Memutar
Spin-off mengungguli karena beberapa alasan. Tim manajemen di spin-off memiliki insentif yang lebih besar untuk memproduksi, karena opsi saham dan kepemilikan saham, dan kebebasan yang lebih besar untuk memulai usaha baru, merasionalisasi operasi dan memangkas biaya overhead. Tim manajemen di perusahaan induk dapat lebih fokus pada bisnis inti. Penilaian saham untuk keduanya dapat naik karena preferensi investor untuk perusahaan yang fokus dan murni.
Dengan demikian, saham dalam spin-off dan orang tua sama-sama layak dimiliki. Namun, jika seseorang harus dijual, temuan penelitian menunjukkan bahwa, karena margin kinerjanya lebih kecil, rata-rata, orang tua harus mendapatkan kapak. Sebuah studi tahun 2004 oleh John McConnell dan Alexei V. Ovtchinnikov muncul dalam Journal of Investment Management menyimpulkan bahwa perusahaan induk berkinerja tidak lebih baik daripada pasar setelah "mengoreksi satu pencilan positif yang sangat besar."
Meski begitu, stok spin-off datang dengan beberapa peringatan. Pertama, mereka lebih stabil. Dengan kapitalisasi yang lebih kecil dan kapasitas keuangan, mereka cenderung menjadi saham beta yang lebih tinggi yang berkinerja buruk di pasar yang lemah dan mengungguli di pasar yang kuat. Dengan demikian, saham spin-off lebih baik untuk dimiliki selama pasar bull daripada mereka selama beruang.
Kedua, saham spin-off sering dijual pada bulan-bulan segera setelah restrukturisasi. Memberikan saham dalam spin-off kepada pemegang saham yang ada bukan cara yang efisien untuk mendistribusikan saham karena pemegang saham terutama tertarik pada perusahaan induk. Dana indeks juga akan menjual perusahaan karena perusahaan baru tidak ada dalam indeks. Institusi lain akan menjual karena spin-off tidak sesuai dengan mandat (baik itu terlalu kecil, tidak memiliki dividen atau tidak ada penelitian yang tersedia).
Seperti yang diungkapkan oleh studi akademis dan sisi penjualan, penurunan langsung pada harga saham spin-off biasanya digantikan oleh kekuatan selama dua hingga tiga tahun ke depan. Jadi, seorang investor yang berencana mempertahankan spin-off mungkin harus menunggu kelemahan harga jangka pendek. Demikian pula, seorang investor yang ingin melepaskan saham spin-off mungkin ingin menunggu dan menjual menjadi kekuatan relatif nanti.
Mengevaluasi Individual Spin-off
Meskipun spin-off dan perusahaan induk cenderung berjalan dengan baik relatif terhadap pasar, keberhasilan ini hanya secara agregat. Penting untuk menilai situasi masing-masing spin-off untuk memastikan bahwa hukum rata-rata ada di pihak Anda.
Joel Greenblatt, mantan manajer dana lindung nilai dengan rekam jejak yang sangat sukses yang sebagian besar berbasis pada spin-off, adalah seorang guru dalam topik tersebut. Dalam bukunya, "You Can Be a Stock Market Genius" (1999), dia mengatakan penting untuk melihat di mana letak kepentingan para manajer. Manajer mendapatkan gaji besar tanpa memiliki banyak stok mungkin tidak meningkatkan nilai pemegang saham sebanyak manajer dengan saham ekuitas besar atau hibah opsi saham mungkin.
Kecemasan akan perpisahan
William Mitchell, kepala Spinoff & Reorg Profiles, mengatakan penting untuk "menyimpulkan alasan pemisahan, " yang dapat dilakukan dengan membandingkan neraca proforma dan laporan laba rugi spinoff dan orang tua. Hal pertama yang perlu diperiksa adalah tingkat utang dan alokasi kewajiban lain dan aset bermasalah (seperti real estat pada 2008).
Sebagai contoh, sebuah spin-off dapat berakhir dengan rata-rata berlebih karena orang tua mungkin melakukan rekapitalisasi dengan leverage, di mana spin-off diisi dengan utang dan hasilnya dikantongi oleh orang tua. Contohnya, menurut Mitchell, dapat dilihat di beberapa unit yang dipisahkan dari konglomerat internet InterActiveCorp (IAC) pada 2008.
Faktor lain yang penting untuk dipelajari oleh Mitchell adalah pengembalian modal yang digunakan, yang melibatkan pengambilan rasio pendapatan operasional terhadap modal kerja bersih dikurangi kas. Spin-off (atau orang tua) dengan pembacaan rendah pada ukuran ini mungkin tidak memiliki banyak keuntungan strategis dalam lini bisnisnya.
Dunia Nyata: Penilaian Spinoff
Baik Greenblatt dan Mitchell akan setuju bahwa tingkat penilaian adalah kriteria lain. Greenblatt telah berkomentar di media tentang beberapa investasi masa lalunya di spin-off, dan pernyataannya memberikan dua studi kasus yang menggambarkan penerapan penilaian dan tolok ukur lainnya.
Yang pertama adalah spin-off Lehman Brothers dari American Express (NYSE: AXP) pada tahun 1994. Greenblatt memutuskan untuk tidak berinvestasi di Lehman Brothers karena orang dalam tidak memiliki banyak stok. Namun, dia menyukai American Express karena bisnis kartu charge dan manajemen investasinya yang tersisa adalah waralaba tipe Warren Buffett dan mereka hanya memperoleh pendapatan sembilan kali lipat, setelah mengurangi nilai saham Lehman.
Yang kedua adalah spin-off dari NCR (NYSE: NCR) dari AT&T (NYSE: T) pada tahun 1997. Greenblatt menyukai NCR karena sahamnya dihargai $ 30 namun perusahaan memiliki $ 11 per saham dalam bentuk tunai, tidak ada hutang, dan pertumbuhan yang cepat divisi data-pergudangan. Jika yang terakhir dinilai pada penjualan satu kali yang sangat konservatif, itu membawa nilai aset bersih hingga harga saham $ 30. Sisa bisnis NCR, menghasilkan penjualan $ 6 miliar setiap tahun pada saat itu, pada dasarnya berjalan secara gratis.
Garis bawah
Spin-off perusahaan telah terjadi pada tingkat rata-rata sekitar 50 per tahun sejak tahun 1990. Karena itu, penting bagi investor untuk mengetahui apa arti tindakan ini bagi nilai saham mereka. Dalam banyak kasus, spin-off terbukti bermanfaat bagi perusahaan induk dan unit pintal. Namun, penting untuk memeriksa rincian spin-off perusahaan dengan hati-hati sebelum membuat keputusan apakah akan mempertahankan, menjual atau membeli perusahaan yang berencana untuk membuat atau telah melakukan langkah ini.
