Setelah jatuhnya pasar saham tahun 2008 dan resesi besar berikutnya, tantangan teoretis terhadap kebijakan moneter menjadi kenyataan di Amerika Serikat dan di seluruh zona euro. Diusulkan oleh John Maynard Keynes pada 1920-an, "jebakan likuiditas" akan muncul ketika suku bunga target ditetapkan sangat rendah sehingga orang-orang berhenti berinvestasi sama sekali dan alih-alih menimbun uang mereka. Ini, pada gilirannya, akan menyebabkan suku bunga tetap rendah karena permintaan pinjaman turun, dan harga-harga turun lebih jauh lagi, ke arah spiral deflasi yang berbahaya. Dengan Federal Reserve di AS pelonggaran kuantitatif pelonggaran (QE), dan bahkan menaikkan suku bunga, pasar mundur dan mulai jatuh di seluruh dunia.
Pada konferensi Maret 2016 di Davos, banyak perhatian beralih ke peran bank sentral dalam ekonomi global pasca-resesi, dan dengan kiasan bahwa pelonggaran kuantitatif dalam semua bentuknya telah gagal menghasilkan hasil yang diinginkan. Dengan demikian, dengan pasar dunia di ambang pasar beruang, dan ekonomi di ambang resesi baru, implikasi dari eksperimen QE akan tetap suram untuk beberapa waktu.
Setelah diskusi Maret 2016, Bank of Japan mengambil langkah ekstrim dengan memberlakukan kebijakan suku bunga negatif (NIRP) untuk mencegah tekanan deflasi setelah upaya QE-nya kehabisan tenaga.
Yang jelas adalah bahwa kebijakan bank sentral sejak Resesi Hebat bukan tambalan sementara tetapi fixture kebijakan ekonomi global.
Sejarah QE
Biasanya, bank sentral dapat menghentikan deflasi dengan memberlakukan alat kebijakan ekspansif. Namun, jika suku bunga sudah sangat rendah, ada kendala teknis yang dibatasi oleh tingkat nominal minimum nol persen.
Setelah metode tradisional dicoba dan gagal, bank sentral tidak punya banyak pilihan selain terlibat dalam kebijakan moneter yang tidak konvensional untuk menggali ekonomi keluar dari perangkap likuiditas dan mendorong investasi baru dan pertumbuhan ekonomi. Pada November 2008, Federal Reserve memprakarsai putaran pertama pelonggaran kuantitatif (QE1) dengan membeli sekuritas yang didukung hipotek (MBS) —tentu bukan keamanan pemerintah. Tujuannya adalah untuk menopang nilai aset dari instrumen "beracun" ini untuk mencegah runtuhnya sistem keuangan, yang memiliki eksposur besar-besaran terhadap apa yang dianggap sebagai sekuritas berkualitas tinggi. Dinilai 'A' atau serupa oleh lembaga pemeringkat utang, bank investasi, dan institusi sisi pembelian sama-sama menemukan neraca mereka sarat dengan MBS, yang menjadi kertas berharga setelah pasar perumahan ambruk dan pasar keuangan jatuh.
Meskipun belum pernah terjadi sebelumnya di Amerika Serikat, pembelian sekuritas non-pemerintah oleh bank sentral sebelumnya telah diuji oleh Bank Jepang (BoJ) pada awal 2000-an (Spiegel, 2006). Menghadapi perangkap likuiditasnya sendiri dan tekanan deflasi yang terus-menerus, BoJ mulai membeli kelebihan sekuritas pemerintah, secara efektif membayar suku bunga negatif yang tersirat pada obligasi pemerintah Jepang. Ketika ini gagal memicu inflasi, BoJ mulai membeli sekuritas yang didukung aset, surat berharga, dan akhirnya langsung saham saham di perusahaan-perusahaan Jepang.
Pada akhirnya, efektivitas QE Jepang dalam merangsang ekonomi riil kurang dari yang diharapkan. Saat ini, ekonomi Jepang telah memasuki periode resesi kelima sejak 2008 dan sedang mengalami pasar ekuitas beruang, terlepas dari upaya QE baru "Abenomics." Menariknya, sebelum memberlakukan putaran pertama pelonggaran kuantitatif pada tahun 2001, Bank of Japan memiliki berulang kali menolak keefektifan tindakan tersebut dan menolak kegunaannya dalam praktik. "Dekade yang hilang" yang dialami Jepang, meskipun telah berulang kali dicoba untuk menopang harga aset, mungkin tidak sepenuhnya mengejutkan.
Federal Reserve Bank AS juga tidak berhenti dengan satu putaran pelonggaran kuantitatif. Ketika pembelian MBS senilai $ 2, 1 triliun gagal menjaga harga aset tetap tinggi, QE2 diluncurkan pada November 2010. Dan pada Desember 2012, The Fed memulai QE3. Untuk menempatkan semua ini dalam perspektif, pada tahun 2007, sebelum krisis, sistem Federal Reserve menyimpan sekuritas Treasury sekitar $ 750 miliar pada neraca keuangannya. Pada Oktober 2017, jumlah itu membengkak menjadi hampir $ 2, 5 triliun. Selain itu, The Fed masih memiliki lebih dari $ 1, 7 triliun dari sekuritas hipotek pada pembukuannya, di mana sebelumnya, itu memegang nol efektif.
QE Meningkatkan Harga Aset dan Penugasan Risiko
Ketua Fed pada saat itu, Ben Bernanke (2009), mengakui bahwa Depresi Hebat tahun 1929, yang berlangsung lebih dari satu dekade, adalah krisis ekonomi yang parah karena bank sentral telah gagal bertindak untuk menstabilkan harga ketika itu bisa terjadi. Menurut banyak pihak, krisis 2008 - 2009 hampir pasti akan lebih dalam dan lebih menyakitkan seandainya bukan karena pelonggaran kuantitatif, serta kebijakan fiskal yang diperkenalkan oleh Troubled Asset Relief Programme, atau TARP, yang memungkinkan Departemen Keuangan AS sendiri untuk membeli aset sekuritas serta ekuitas yang diperdagangkan secara publik.
Menurut laporan tahun 2009 oleh Dana Moneter Internasional, pelonggaran kuantitatif sangat mengurangi risiko sistemik, yang jika tidak akan melumpuhkan pasar serta memulihkan kepercayaan investor. Para peneliti telah menemukan bukti bahwa QE2 sebagian besar bertanggung jawab untuk pasar saham bull tahun 2010 dan seterusnya, dan analisis internal Federal Reserve telah menunjukkan bahwa pembelian aset berskala besar telah memainkan "peran penting dalam mendukung aktivitas ekonomi."
Namun, yang lain, termasuk mantan Ketua Federal Reserve Alan Greenspan, sangat kritis, mengatakan pelonggaran kuantitatif tidak banyak berpengaruh pada ekonomi riil — atau proses yang mendasari produksi dan konsumsi. Pengalaman Jepang dan Amerika Serikat mengedepankan pertanyaan apakah bank sentral masih harus bertindak untuk mendukung harga aset, dan apa pengaruhnya, jika ada, pada merangsang pertumbuhan ekonomi aktual.
Jika pelaku pasar tahu bahwa bank sentral dapat, dan memang akan, masuk untuk menopang pasar aset di saat krisis, itu dapat menimbulkan bahaya moral yang besar. Kemudian disebut "put Greenspan / Bernanke, " investor dan lembaga keuangan mulai bergantung pada intervensi bank sentral sebagai kekuatan penstabil tunggal di banyak pasar. Alasannya adalah bahwa bahkan jika fundamental ekonomi menunjuk ke pemulihan yang lambat dan inflasi rendah yang berkelanjutan untuk ekonomi riil, aktor rasional masih akan dengan bersemangat membeli aset mengetahui bahwa mereka harus masuk sebelum bank sentral beroperasi untuk menawar harga yang semakin tinggi. Hasilnya dapat mengambil risiko berlebihan yang dipicu oleh asumsi bahwa bank sentral akan melakukan segala daya untuk masuk dan mencegah jatuhnya harga.
Ironisnya, pasar akan mulai merespons secara positif data ekonomi negatif karena jika ekonomi tetap tenang, bank sentral akan terus menghidupkan QE. Analisis pasar tradisional tiba-tiba terbalik ketika angka pengangguran yang buruk mendorong pembelian aset di depan bank sentral, dan pada saat yang sama, kejutan ekonomi positif menyebabkan pasar jatuh karena investor takut akan berakhirnya QE, atau lebih buruk lagi, peningkatan dalam suku bunga di atas lantai hampir nol persen. Masalah terakhir ini semakin penting selama paruh kedua 2015 karena The Janet Yellen yang dipimpin Fed mempertimbangkan kenaikan suku bunga pertamanya dalam lebih dari sembilan tahun. Sementara investor awalnya merayakan keputusan kenaikan suku bunga, S&P 500 telah jatuh hampir 15%.
Mungkin berguna untuk melihat data ekonomi historis untuk melihat apa dampak stabilisasi aset terhadap ekonomi AS. Untuk satu, pelonggaran kuantitatif tentu mempengaruhi harga aset secara positif. Pasar saham luas AS menikmati delapan tahun berturut-turut pasar bullish, dengan pengembalian yang sesuai dengan ukuran neraca Fed. Imbal hasil obligasi pemerintah AS 10-tahun dan 30-tahun juga tampaknya telah bergerak sejalan dengan pembelian aset: imbal hasil melebar karena neraca Fed meningkat dan menyempit ketika neraca Fed berhenti tumbuh. Untuk obligasi korporasi, spread Treasury menyempit karena The Fed memperluas neraca dan sejak itu melebar secara substansial karena neraca Fed telah berhenti berkembang hingga paruh kedua 2017.
Sementara harga aset telah menikmati dorongan dari QE, banyak aspek ekonomi riil tampaknya sama sekali tidak terpengaruh. Kepercayaan konsumen, produksi industri, pengeluaran modal bisnis, dan lowongan kerja semuanya tidak memiliki korelasi yang signifikan terhadap perubahan dalam ukuran neraca The Fed. Lebih tepatnya, output ekonomi, yang diukur dengan perubahan terhadap PDB nominal, tampaknya memiliki hubungan yang sangat sedikit sekali dengan pelonggaran kuantitatif.
Garis bawah
Politik stabilisasi aset dan pelonggaran kuantitatif bertumpu pada dua pertanyaan penting: pertama, apakah upaya tersebut legal di tempat pertama, misalnya mengganggu pasar bebas; dan kedua, apakah itu membuka pintu bagi bank sentral untuk mengklaim "kekuatan darurat" untuk mendapatkan kontrol yang tidak semestinya atas kebijakan moneter. Sekolah ekonomi Austria akan memprediksi bahwa QE menstabilkan harga secara artifisial melalui intervensi, dan sekarang pasar akan jatuh ke level yang dibenarkan.
Namun, sebagian besar bankir khawatir bahwa jin telah dikeluarkan dari botol - atau Pandora di luar kotaknya - dan bahwa untuk menjaga stabilitas berjalan maju, QE harus menjadi perlengkapan dan bukan patch sementara. Bankir sentral juga memiliki insentif untuk mempertahankannya: kekuatan darurat telah menciptakan bank sentral yang sekarang menjadi kreditor utama pemerintah nasional, dan dengan demikian berpotensi dapat melakukan kontrol yang tidak semestinya atas dompet negara-negara tersebut.
Beberapa ekonomi, seperti AS, tumbuh dalam hal data mentah, dan bank sentral perlu bertindak sesuai untuk memerintah dalam kebijakan moneter. Tetapi ekonomi dunia saat ini secara intrinsik terkait; bahkan jika AS mengekang kembali pembelian aset, lebih banyak akan terjadi di luar negeri. Bank sentral asing, pada kenyataannya, sekarang berhadapan dengan kurangnya cadangan mata uang yang dapat digunakan untuk melakukan pembelian. Mengambil langkah mundur, mungkin pertanyaan yang lebih besar daripada apakah bank sentral harus bertindak untuk menstabilkan harga aset untuk mencegah krisis ekonomi yang lebih besar adalah: apa yang terjadi ketika semua pembelian aset berhenti?
